香港作为中国面向世界的窗口,与内地一直保持着密切的经济往来。在中国政府“走出去”战略的号召下,越来越多的内地企业借助香港这一优势平台实现了境外的上市。由于这部分企业多半也是境内的上市公司,因而其中大部分企业又可称为交叉上市企业。随着两地资本流动的加快,交叉上市企业股票价格间的波动已是紧密相联。弄清楚交叉上市AH股股价间的溢出效应机制能够为投资者提供更多的投资机会和风险预防措施。而对比两个市场价格发现功能的差异及其差异产生的根源可以为监管当局制定相关的法律规章提供有力的现实依据。对于交叉上市企业股票价格间溢出效应的解释,理论界一直存在“境内优势假说”和“金融中心腹地假说”两种,但国内很少学者曾真正分析过哪种假说更符合中国内地股市与香港股市间的情形。文章以交叉上市A股指数与交叉上市H股指数为研究对象,利用自编制以来的全新指数收盘价数据分析了彼此间溢出效应的大小和方向,这不仅解答了上述问题,对于理解香港与内地股市间的信息传递机制也具有一定的帮助。得出二者间溢出效应关系后,文章并未止步于此,而是进一步深入分析A股指数与H股指数间溢出效应的内在成分。其中,为剥离A股指数中所携带的内地宏观经济信息,在二者间的溢出效应分析中文章引入了深圳A股指数。而为剥离H股指数中所携带的香港及国际层面的宏观经济信息,在二者间的溢出效应分析中文章引入了恒生香港35指数。最后,文章对A股指数与H股指数间的溢出效应进行了分段研究,与多数学者以港股直通车亦或是国际金融危机为事件节点不同,文章以港股市场第一次延时交易的发生时间为节点分析了事件前后两指数间溢出效应的变化。全文关于均值与波动溢出效应的检验均是采用常规的时间序列分析方法,其中,均值溢出效应的检验采取构建VAR模型和Granger因果关系检验的方法,而波动溢出效应的检验采取构建GARCH-BEKK模型和Wald非线性检验的方法。经过三个阶段的实证分析,研究结果发现“境内优势假说”与“金融中心腹地假说”均适用于内地股市与香港股市间的相互作用关系,但“金融中心腹地假说”更符合二者间的情形。在A股指数向H股指数的均值与波动溢出中,A股指数主要传递的是国内的宏观经济信息,而对于企业微观经营信息的溢出则比较少,内地股市的价格发现功能还有待进一步完善。在H股指数向A股指数的均值与波动溢出中,H股指数不仅传递着来自国际层面的宏观经济信息,还传递了大量的深度信息,这些深度信息是香港股市投资者对内地企业的微观经营信息解读后形成的,这也意味着港市投资者更加注重企业的投资价值,其对资产的定价能力要优于内地投资者。以港股市场第一次延时交易为事件节点的分段研究结果表明第一次延时交易有效提升了港股市场的价格发现功能。相比之下,港股第二次延时交易对港股市场价格发现功能的提升作用要小许多。文章的最后就实证研究的结论给出了相应的政策建议和投资建议。即中国政府应当加快培育内地市场的机构投资者,增强投资者的价值投资理念降低市场的投机氛围,逐渐改进交易制度完善市场的价格发现功能。政府若要延长内地A股市场的交易时间,还应当从提早市场开盘时间入手,延长盘中交易时段并不能有效增强市场的价格发现功能。对于投资者来说,随着内地股市与港市资本自由流动的逐步实现,交叉上市的A股股票与交叉上市的H股股票价差必然走向收敛,期间将存在难得的套利空间,投资者应当把握住机遇伺机操作。全文的末尾给出了基于A股指数与H股指数统计套利的程序化交易代码和潜在套利利润。
